结构性融资产品：还未缓过劲来，但违约率下滑

李萱 李慧杰

    前不久，欧洲证券与市场管理局（European Securities and Markets Authority，简称ESMA）通过其中央存储库CEREP公布了2014下半年在欧盟注册或认证的25家信用评级机构评级表现的有关统计数据。数据显示，截至2014年底，25家评级机构所披露的结构融资评级存量为19.24万项，占所披露的全部评级存量的60%以上，但结构融资评级业务存量同比缩水，同时结构性融资产品的违约率均同比下滑。

结构融资评级在评级业务结构中占比超六成

    CEREP将评级业务划分为四类，这四类业务是企业评级、担保债券评级、主权与公共财政评级以及结构融资评级。经统计，截至2014年底，25家评级机构所披露的结构融资评级存量为19.24万项，占所披露的全部评级存量的60%以上，是评级行业最主要的细分市场；而企业评级、主权与公共财政评级分列第二、三位，二者的业务规模比较接近，担保债券评级占比不足5%。
    就标普、穆迪、惠誉三大机构而言，其业务结构存在较多相似之处。首先，结构融资评级占比均在50%以上，尤其是惠誉，截至2014年底其结构融资评级业务比重接近78%；其次，三家机构普遍重视主权与公共财政评级的发展，这也是其国际话语权的重要体现，对于标普和穆迪而言，主权与公共财政评级已成为第二大业务板块，2014年底标普的主权与公共财政评级存量已达到其全部业务的三成以上。
    除三大机构之外，DBRS、KBRA等大型评级机构的结构融资评级业务占比也相对较高，而其他的评级机构，特别是欧洲的一些小型评级机构，其业务重心主要集中在企业评级领域，对于结构融资、主权或公共财政的评级涉足较少。

结构融资评级业务存量同比缩水

    虽然结构融资评级规模远超其他类型评级业务，但是近年来结构融资评级的存量已呈现收缩趋势，据统计，2014年同比缩水近8个百分点。其中，标普、穆迪、惠誉三家机构的结构融资评级缩减较为严重。
    以惠誉为例，2013年底，其结构融资长期信用评级存量为5.30万项，2014年新增评级0.22万项，新增比例（即年内新增量与年初存量之比）为4.13%，同时退出评级量却有1.36万项，退出比例高达25.61%，其中因融资产品到期而退出评级的只有0.24万项。截至2014年底，惠誉的结构融资长期信用评级存量为4.16万项，同比减少21.49%。
    实际上，三大评级机构结构融资评级的收缩可一直追溯到2008年。2008年之前，结构融资评级市场的发展势头相对较好，据统计，2003年至2007年的5年内，标普、穆迪和惠誉三家机构该类业务每年新增比例均在20%以上。但是在金融危机带来的一系列连锁反应下，结构融资评级市场的扩张速度瞬间放缓。以惠誉为例，2007年底惠誉结构融资长期信用评级量为6.76万项，当年新增比例24.31%，而2008年新增比例迅速降至2.35%，类似的情形同样也发生在标普和穆迪两家机构。从最近3年的情况来看，三大机构结构融资评级的年度新增比例已开始缓慢回升，但却从未达到过5%。

结构性融资产品违约率下降

    2008年金融危机爆发，结构性融资产品的违约率曾一度冲向历史性高点，数据显示，自2010年以来违约率已开始出现回落。2014年，标普、穆迪、惠誉、DBRS等评级机构所评结构性融资产品的违约率均同比下滑，特别是标普，其评级的长期结构性融资产品违约率由2013年的4.45%下降至2.62%，从A级到BB级、CCC级到C级共六个级别对应的违约率均有所下滑，其中A级对应的违约率已降为零，BBB级违约率降至0.02%。
    同时，从等级迁移矩阵的变化情况来看，各大评级机构的结构融资评级稳定性较以往略有改善。2014年，三大机构的结构融资长期信用评级上调率与下调率之和同比降低，以标普为例，2013年其级别上、下调比率之和为13.37%，2014年降至9.10%，级别调整率明显下滑。
    此外，2014年三大机构对结构性融资产品的级别上调与下调之比较2013年显著提高，其中穆迪和惠誉的级别上调平均幅度大于其平均下调幅度。
    截至2014年底，标普、穆迪和惠誉三家国际评级机构的各类信用评级存量总和超过26万项，占本次公布的25家信用评级机构业务总存量的80%以上。仅就评级业务规模与多样性而言，其他23家评级机构目前难以与三大机构匹敌，其中大部分中小型机构发展历史较短，业务发展更侧重于某些类型的评级细分市场，并且业务范围的拓展能力也相对有限，虽然这些中小型机构已展现出成长的活力与空间，但短期内仍难以撼动三大机构的市场主导地位。
    （作者系鹏元资信评估有限公司研究部研究员）

名词解释

    结构性融资：是指企业通过利用特定目的实体，将拥有未来现金流的特定资产剥离开来，并以该特定资产为标的进行融资。