编者按

    作为助力创新创业的实践者、小微企业有力孵化者的创投机构，国家在政策上一直多有支持。特别是国家发展改革委曾多次发文，明确表示鼓励符合条件的创业投资企业募集资金专向用于投资小微企业。然而，由于有限合伙制创投机构无法发债、有发债融资意愿的民营创投公司缺乏担保人、投资人所承受的风险和收益不匹配等制约因素，在“中国第一只创投企业债”的“09苏创投债”成功发行后，再无新债面世。时隔5年，今年3月，湖南高新创业投资集团有限公司债券、广东省粤科金融集团有限公司债券相继公开发行。刚刚过去的7月30日，由中信银行主承销的深圳市创新投资集团有限公司2014年度第一期非公开定向债（下称“14深创投债”）成功发行，发行金额5亿元，期限为5年。作为非公开定向债务融资工具（PPN)在创投机构的首次尝试，其更加创新的金融工具和灵活的资金使用，也为创投企业多样化融资渠道带来新的想象空间。

中国经济导报记者|赵超霖

深创投酝酿5年终发债

    深创投成立于2002年，由深圳市国资委直接控股，一直是“国家队”创投类企业的翘楚。截至2014年7月，深创投注册资本35亿元人民币，可投资能力达100亿人民币。12年间已投资项目515个，领域涉及IT、通讯、新材料、生物医药、能源环保、化工、消费品、连锁、高端服务等，累计投资金额近143亿元人民币。所投企业境内外资本市场成功上市的达92家。
    深创投主体评级被定为AA+，“14深创投债”票面利率6.80%，利率水平相对高于同期限同级别的市场定价中枢。“PE/VC机构的资产主要是未上市公司的股权，即使盈利能力差不多，一般也会比正常的制造类企业评级相对低一点，所以收益也会相对高一点。”一位私募律师解释。
    在“09苏创投债”发行的同一年，深创投就表示过有意发行债券，扩展融资渠道。深圳市政府在2009年2月公布的一份政府公报显示，深圳市将研究制定创投企业发行企业债券方案，向国家发展改革委报批深圳市创新投资集团有限公司等发行企业债券的申请，推动创投企业发行企业债券，建立创投企业融资新机制。而“14深创投债”的成功发行，使这一愿望在5年后终得实现。创投类企业债券融资重启也是去年以来国家发展改革委等部门支持创投企业发债政策的首次落地。投中研究员高级分析师宋绍奎在接受中国经济导报记者采访时说：“非常高兴看到湖南高创投、粤科金融集团以及深创投纷纷发债，募资渠道更加多元化。这几只债券在5到10年的期限内，利率在6%~8%不等。这与私募基金的投资期相符，成本较其他融资方式也更低廉。其实创投发债和创投上市融资有异曲同工之处。债券是中期的资金池，股票的融资可以理解为只要不退市就不用还。这样多层次的的融资架构对于一直支持小微企业的创投机构是很不错的方式。”

创投机构发行首例PPN

    值得注意的是，深创投此次发行的创投债并没有像“09苏创投债”一样，属于由国家发展改革委核准，公开发行的企业债，发行信息、资金用途都相当清晰，“14深创投债”是PE/VC机构首次采用非公开形式发行债券，避免了因公开募集创投债而导致投资信息被披露。并且“14深创投债”属于由央行和交易商协会主导发行的非公开定向债务融资工具（PPN），在发行流程上更加便捷。
    某大型创投公司董事总经理解释称，作为投资类机构，并不愿意公开全部的投资信息、投资收益等商业机密，所以公开发行会减少很多PE机构发债的积极性，非公开发行是比较好的选择。发行PPN为创投机构提供了一个新的融资渠道，很有探索意义。
非公开定向债务融资工具（PPN）是在3年前，即2011年5月由交易商协会推出的新型融资工具。对于非公开定向融资工具的比较优势而言，首先，其简化了信息披露要求。只需向定向投资人披露信息，无需履行公开披露信息义务，披露方式可协商约定。这将减轻发行人，尤其非上市公司发行人的信息披露负担，同时非公开定向发行有利于引入风险偏好型投资者，构建多元化的投资者群体，化解中小企业、战略性新兴产业发行人等融资主体在传统公开发行方式的融资困局。其次，发行方案灵活。由于采取非公开方式发行，利率、规模、资金用途等条款可由发行人与投资者通过一对一的谈判协商确定。再次，发行规模可突破“40%”限制。《证券法》中仅对公开发行公司债券有“累计债券余额不超过公司净资产40%”的限定，对非公开发行债券并无明确规定，因此定向工具规模可突破净资产40%的限制。
    而作为硬币的另一面，定向工具在定向投资人范围内流通转让，这一特殊性决定了债券流通和转让存在着限制，带来的弊端是产品流动性有所降低，影响定向工具的市场深度。因此，定向债券会比公开发行的同类债券发行利率更高，以弥补投资者的流动性损失。一位大型券商信用债分析师对中国经济导报记者说，“目前5年期AA+级中票利率为5.88%，‘14深创投债’比其高近1%也实属正常。”
    PPN的发行在交易商协会注册完成，发行审核和信息披露的要求均低于短融和中票，注册条件也随之大为简化。根据wind咨询数据，截至2014年8月，PPN共发行1254只，债券数量比重占信用债市场13.63%。上述分析师称仅诞生3年的PPN已经成为债券市场稳定的供给之一，体量约占10%左右。

国家支持创投发债态度明确

    自去年6月中央编制办公室印发《关于私募股权基金管理职责分工的通知》，明确证监会负责私募股权基金的监督管理；国家发展改革委负责组织拟订促进私募股权基金发展的政策措施，会同有关部门研究制定政府对私募股权基金出资的标准和规范。随后，国家发展改革委移交了相关监管和注册的工作，并进一步简政放权，不再承担创业投资企业的具体备案年检工作。但是，支持鼓励创投企业的发展一直是国家发展改革委的重点工作之一。
    早在2013年7月，国家发展改革委就发布了《关于加强小微企业融资服务支持小微企业发展的指导意见》，其中就表示鼓励符合条件的创业投资企业、股权投资企业、产业投资基金，可以募集资金专项用于投资小微企业，支持上述三类企业的股东或有限合伙人发行企业债券，扩大资本规模。
    文件发布后，就有大型国有创投机构在时隔5年后开始陆续发行债券。今年3月7日，2014年湖南高新创业投资集团有限公司公司债券正式公开发行，发行规模4.1亿元，债券期限为7年，主体评级AA，债券评级AA，发行利率8.5%。募集资金全部用于创业投资基金企业和小微企业股权投资。这是继国家发展改革委文件颁布之后全国发行的首只创投债券，是贯彻落实金融支持小微企业发展的重要举措。
    3月24日，国家发展改革委正式核准批复广东省粤科金融集团有限公司（以下简称“粤科集团”）发行公司债券的申报，成为该文件颁布后全国第二家、广东省第一家发行企业债券的创投企业。发行总额10亿元，债券期限为10年，主体评级AA，债券评级AA+，发行利率7.3%。
    今年5月13日，国家发展改革委再次发文强调，支持符合条件的创业投资企业发行企业债券，加快审核专项用于投资小微企业的创业投资企业发债申请，支持符合条件的创业投资企业的股东或有限合伙人发行企业债券，用于投资创业投资企业。
    国家发展改革委财金司有关人士对中国经济导报记者说，发行创投债的通道是存在的，国家支持的态度是明确的。但企业债对于发行主体净资产规模、盈利能力、发行规模要求较高，且审批周期较长，确实会使一些规模较小的创投机构无法达到要求，或者选择其他融资工具。而上述信用债分析师告诉中国经济导报记者，同等评级下PPN的融资成本比企业债要高，所以也很难说以后PPN会成为创投企业发债的首选，毕竟还是要考虑成本的。