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违约首先发生于产业化的“类城投”
——城投债风险排查系列之云南篇
2018-06-06 00:00:00      中国经济导报

 


中国经济导报记者|李盼盼 刘颖

    今年年初,中融国际信托有限公司发布一则关于云南省国有资本运营有限公司(以下简称“云南国资”)未能按时偿还信托贷款本息公告,引发了市场关注。信托计划原到期日为2017年12月15日,云南国资2017年12月25日出具《沟通协商函》,承诺2018年1月10日偿还本息完毕,但截至当日并未按约定足额偿付。而最终于2018年1月16日,信托资金终于得到兑付。
    光大证券固定收益首席分析师张旭表示,虽然出现延期偿还的并非二级市场债券,但对企业存量债券“16圣乙债”的收益率影响明显,从2017年12月中旬至2018年1月中旬,收益率上涨近100BP。那么,云南的城投是否还安全?哪些主体还会违约?

产业类资产是核心

    一直以来,主流的分析框架强调对于地区财力以及发行人在当地所处地位的分析,而张旭认为上述因素相对次要。光大证券更关心的是两个问题是:该发行人有多少资产是产业类的?这部分产业类资产的质量如何?因此,光大证券从产业类资产的盈利能力、现金流状况、偿债能力、债务履约情况这四个角度进行综合分析。
    按照市场主流的分析框架,城投主体的薄弱环节存在于财政实力较差、行政级别较低的地区,因此违约会首先从该类地区的平台蔓延。张旭表示,违约会首先发生于产业类资产占比高且质量差的类平台。事实上,在债务偿还的过程中难免出现“十个锅九个盖”的现象,假设最终有一个锅没被盖上,那么大概率是离手最远的那个锅——与地方政府相关性最低的“类城投”。
    2018年年初以来,云南国资、吉森工、津市政、天房这些发生风险的主体,其具有的共性就是:产业资产占比很高且亏损严重。同时,这些平台所对应的均为省级政府,财政实力并不差,并非是主流框架所预测的“西部地区的县级市”。
    部分投资者认为,云南国资等主体不属于纯粹意义的城投,因此不应用作城投违约的案例。事实上,这与光大证券希望表达的观点相同:违约首先发生于这类产业化的城投,而纯粹意义的城投较之更安全。

云南经济持续回暖

    2017年云南省GDP增速为9.5%,位于全国前列,较2014~2016年连续3年维持9%以下有所突破。2018年一季度云南省GDP增速为9.3%,开年依然维持全国靠前的增速水平。
    2017年云南全省地方一般公共预算收入1886.2亿元,即使在全面推开营改增试点后,比上年同口径决算数增收110.2亿元,增长6.2%。
    其中,非税收收入652.3亿元,同比增长2.1%。专项收入、行政事业性收费收入、国有资本经营收入和政府住房基金收入增速均有下降。但值得注意的是,国有资源(资产)有偿使用收入和捐赠收入均有增长,同比增速分别为54.1%和8.3%。
    云南省下辖地级市8个,分别是昆明、曲靖、玉溪、丽江、普洱、保山、昭通和临沧市,以及8个少数民族自治州,分别是迪庆、怒江、大理、德宏、西双版纳、红河、文山和楚雄。全省处于西南边陲,由于地理条件和优势各不同,各地级市和州县的发展也有所分化。省会昆明在经济增速和体量上优势明显,2017年GDP体量为4857.64亿元。其次,曲靖、红河、玉溪和大理2017年的经济体量均在千亿元以上。相比之下,西双版纳、丽江、德宏、迪庆和怒江2017年的经济体量均不足400亿元。
    财政收入方面,昆明在一般财政收入的体量上占有绝对优势,其次是玉溪和曲靖。而从2017年财政收入同口径增速上看,昭通同比增长13.2%为全省领先。税收收入方面,受营改增影响增值税同比大幅增收之外,因行业价格上涨,有色金属行业增值税增幅也较大。非税收入同比增收17.1%,主要是利息收入入库增加,行政性收费收入和罚没收入也增幅较大。

12家城投存较低风险

    云南省城投债余额为1960.85亿元,共计169支,集中度比较高,其中云南能投集团、云南城投集团、云投集团债券余额都超过200亿元。债券余额前10大城投债占总量近80%,债券支数共143支。
    对于城投信用分析,光大证券主要关注发行人的产业类资产的体量和资产的质量。对于云南省,光大证券同样从盈利能力、现金流状况、偿债能力和债务履约情况来分析城投发行人的信用资质。根据光大证券的观点,产业类资产占比较高且亏损的平台,其信用风险相对较大。通过对云南省共35家城投进行梳理,并划分为两类:基本无风险23家(城投特征明显,自身以从事基建、民生、公共事业运营为主,产业类资产占比较少,主要依赖政府支持;或是具有较多产业类资产,但是资产质量较好);较低风险12家(具有部分产业类资产,且产业类资产的运营情况尚可,没有形成严重的亏损)。

【期号:3279】【版面:06】【作者:李盼盼 刘颖】打印本页
 
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