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直接货币交易风险不容小觑
2012-09-10 11:26:00      中国证券报·中证网

  欧洲央行上周在市场热盼下如期推出了无限量购买欧元区成员国主权债券的“直接货币交易”(OMT)计划,似乎兑现了该行行长德拉吉此前“不惜一切捍卫欧元区”的承诺。但直接货币交易计划潜在的多重风险值得警惕,相对于“保证稳定通胀预期”的核心职责,欧央行已偏离了自身使命,却距最后贷款人的角色越来越近。

  首先,尽管直接货币交易计划对成员国设定了严格的限制条件,即必须申请启用欧洲金融稳定工具(EFSF)或欧洲稳定机制(ESM)、并满足条件后才能获得欧央行融资;且直接货币交易计划明确规定,将通过二级市场购债。但这些措施在法律上已突破了“欧洲央行不得为成员国政府提供透支安排、信贷便利,也不得直接购买政府发行的债务工具”的《里斯本条约》,欧央行货币政策已无法保证独立性,而是被财政政策所挟持。

  其次,欧央行表示,以直接货币交易计划购买的债券与其他相关债券持有者享有平等索偿地位。这意味着,假如债券发行方破产,欧央行将承担直接货币交易计划的购债损失。这等同于欧央行直接参与了重债国政府融资,这在该行的授权中是明确不合法的。欧央行目前持有国债总规模占欧元区成员国国内生产总值(GDP)的3%,直接货币交易计划的风险将按成员国在欧央行的出资份额分摊,所有欧元区的纳税人将为此承担最终责任。此外,一旦发生违约,“平等索偿”机制将导致私人资本加速外逃。而在此前实施的证券市场计划(SMP)中,欧央行所购债券相对私人部门持有的债券拥有优先债权人地位,欧央行不承担债务重组带来的损失。

  第三,直接货币交易计划理论上的无限量操作,意味着欧央行开启印钞机满足欧元区所有国家潜在的巨大融资需求。换言之,将有更多的风险资产由重债成员国、金融机构转移到欧央行的资产负债表上,在导致各国政府愈发依赖欧央行的同时,加速私人资本市场的萎缩,同时加速主权债务货币化,给欧洲金融市场埋下极大隐患。由于欧央行并不是一个政治主权实体,直接货币交易计划也没有为各国政府设定退出机制,一旦发生债务违约,欧央行抽回资金,市场利率必将产生严重扭曲。

  此外,德拉吉6日承认,由于直接货币交易计划主要购买期限为1至3年的短期国债,该计划可能刺激成员国扩大短期国债发行规模。实际上,目前市场对短期国债的需求已非常强烈,即使一些国家以负收益率发债都可能超额完成预期目标。债券低收益率和存款零利率正在扭曲货币市场,直接货币交易计划可能对重债国银行运营造成负面影响。

  最后,欧央行宣布将对直接货币交易计划所购债券进行冲销操作,从理论上讲,冲销就是用同期限的货币政策工具回收被释放的流动性,以防止出现恶性通胀。在SMP计划中,欧央行是通过发行存款证明来完成冲销的。而此次的“无限量”购债计划使冲销仅剩下字面意义,尤其是在“欧央行的存款凭证还可用做抵押品再融资”的规则下,该行冲销的流动性将通过其提供的流动性再次循环,欧元区、甚至整个欧洲的通胀压力上升将在所难免。欧央行6日已将2012年的通胀预期由此前预期的2.3%至2.5%上修至2.4%至2.6%。

  总之,直接货币交易计划只是货币政策的一个辅助手段,为稳定欧元区整体利率区间提供了一定保证,短期内确实有助于减轻市场对欧元区解体的担忧。但保证欧央行政策独立性,尤其保证欧元区通胀率维持在一个适当的区间内,始终应是欧央行不能违背的核心职责。

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