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山西汾酒:省外高质量增长将推动盈利持续超预期
2012-09-12 17:33:00      光大证券

  公司简介:山西汾酒(600809)作为清香型白酒龙头企业,正在加速向全国扩张。

  有别于市场的看法:1)公司从2012年开始进入以20年汾酒为主导的全国化增长阶段,这一价位体现了汾酒品牌、品类和性价比的综合竞争力,预计2012年营收达到20亿元,超过4000吨,和青花瓷30年一道推动汾酒加速向省外扩张。

  2)公司处于向全国布局的快速增长阶段,省外的增速将维持3-5年的低基数高成长期,通过渠道下沉、营销改革实现。汾酒的品牌、品质和产能成本优势将在次高端崛起的背景下充分发力。

  3)2011年公司广告相关费用率达到10.6%,公司期间费用率将因广告费、奖励费等项目的待摊而确定性进入盈利高成长期,未来三年期间费用率下降将因公司主动控制、规模效应而超出市场预期,成为股价增长的催化剂。

  长期看法:公司将在多个价位实现区域的深度增长;公司在200、400和750元三个价位开始形成产品组合竞争力,类似洋河海天梦三大品牌的深度全国化。

  公司的领导班子在未来三年将继续坚定实施营销改革,推动全方位的绩效考核,在体制框架内搞活机制,向第一阵营白酒公司迈进。

  公司的竹叶青品牌将继续实现全国化高成长,有望于2015年达到15亿规模的营收,新品类的高成长将持续提高公司的营收增长速度。

  短期看法:公司股价受一定的预期影响,较为坚挺。公司的下半年盈利增速将实现高速增长态势,2013年一季度有望继续发力全国市场,当前25倍的估值没有反映公司2013年营业费用率大幅度下降带来的超预期高成长。

  估值与评级:采用相对估值分析法,维持公司 2012年35X PE,对应2013年22X PE,对应当年度PEG0.5,将处于行业低水平。FCFF 估值67.07元。

  2012年目标价52.8元,维持“买入”评级。

  风险提示:如果公司省内外营销改革不达预期,营收增速放缓将影响公司盈利。

  机构来源:光大证券

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