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流动性管理新规落地 严防货币基金两大风险
2017-10-17 00:00:00      中国经济导报


孙彬彬 唐笑天

    证监会颁布的《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》,已自10月1日起正式施行,流动性管理新规对于市场关注的货币基金风险防范问题提出了新的要求。

货币基金面临的主要风险

    我国货币基金的监管基本围绕货币基金的两大风险:投资组合风险和流动性风险。投资组合风险是指基金资产净值的大幅下跌,利率飙升、信用事件均会引发投资组合风险;流动性风险是指基金管理人未能及时变现基金资产以应对投资者的赎回申请。
    流动性风险产生的直接原因是投资者集中赎回,资产价格下跌、机构投资者流动性紧张以及基金收益率的相对下降均可能导致投资者的集中赎回。巨额赎回一旦发生,往往具有自我实现的特性,形成“资产价格下跌—集中赎回—抛售基金资产”的恶性循环,最终引发全面的流动性危机。
    从历史上来看,资产价格大幅下跌(或者预期)是引发货币基金集中赎回(恐慌性赎回)的重要原因。高度安全性是货币基金的重要特征,也是投资者选择货币基金的重要原因之一,如果对资产安全性感到担忧,必然会出现大规模的集中赎回,甚至发生类似于2008年美国货币基金全面的流动性危机。因此,防范投资组合风险,确保基金资产的安全是防范流动性风险的重要前提。

如何防范投资组合风险

    货币基金定位为高安全性的投资工具,因此首先要确保投资组合的安全性。流动性管理新规从投资范围、组合期限、投资比例等方面对货币基金投资行为进行了规范。
    ——投资范围。为尽可能地避免信用事件对基金资产净值的冲击,货币基金的投资范围被限定为高等级、短久期的金融工具,禁止投资风险较高的权益类资产。
    在2004年《货币市场基金管理暂行规定》推出之时,我国债券市场投资品种较少,随着短融、中票、资产支持证券、同业存单的引入,货币基金也开始逐步将其纳入投资范围。投资范围的扩大有助于货币基金分散投资风险。虽然流动性管理新规对同业存单、资产支持证券的投资比例做出了严格限制,但出于分散风险的考虑,未来如果出现新的低风险资产可能仍会被纳入货币基金的投资范围。
    ——组合期限。《货币市场基金管理暂行规定》颁布后,对货币基金组合期限的监管仅依赖平均剩余期限指标。对于浮动利率债券,平均剩余期限以下一个利率调整日作为截止日,并不能完整反映投资组合的实际期限和风险。为此,2016年2月1日起施行的《货币市场基金监督管理办法》引入了平均剩余存续期的概念,以债券的实际到期日为截止日,同时平均剩余期限也从180天进一步降为120天。
    ——投资比例。对投资比例的限制意在降低单一发行人违约带来的信用风险。货币基金对单一机构发行的金融工具投资比例上限为基金净资产的10%。流动性管理新规进一步增强了对货币基金投资低评级债券的比例限制,货币基金投资主体评级低于AAA的机构发行的金融工具占基金净值的比例合计不得超过10%(所有此类机构之和),其中单一机构比例不得超过2%。
    ——基金杠杆和债券回购。债券回购业务既涉及到货币基金加杠杆的过程,也涉及到货币基金出借资金产生的交易对手风险。与其他公募基金一样,最初货币基金适用140%的杠杆上限,随后在2005年《关于货币市场基金投资等相关问题的通知》中被下调到120%。基金杠杆的降低,有助于减少利率变动、信用事件对组合资产净值的冲击,提高资产净值的稳定性。
    交易对手风险是投资组合风险的重要来源,交易对手债券回购违约可能使货币基金面临一定的流动性压力。流动性管理新规重点强调了交易对手风险的防范,同时开始强化对质押品的管理。在质押品方面,流动性管理新规要求交易对手方为私募类资产管理产品时,质押品应在货币基金投资范围内。这一点避免了由于逆回购的交易对手方强行违约而质押品资质又明显不符合货币基金投资范围,导致基金可能受损的情况。

如何防范流动性风险

    流动性风险的实质是赎回请求超过资产变现能力,因此防范流动性风险主要应从提高资产变现能力和限制赎回请求两方面入手,同时在极端情况下,政策也允许货币基金寻求外部支持。
    为了遏制货币基金盲目扩张,防止单个货币基金规模过大导致流动性风险向全市场的传染,流动性管理新规将采用摊余成本法计价的货币基金规模限制在风险准备金数量的200倍以内。这相当于强制货币基金提取0.5%的存款准备金,保证货币基金有充足的资金应对挤兑。
    针对投资者集中度问题,流动性管理新规将集中度与组合期限、流动资产比例挂钩。集中度越高,组合期限要求越短、资产流动性要求越高。对于新设货币基金,拟允许单一投资者持有基金份额超过基金总份额50%的,须采用发起式基金形式,并在基金合同、招募说明书等文件中进行充分披露及标识,且不得向个人投资者公开发售。
    为避免持续赎回导致货币基金最终跌破面值,《货币市场基金监督管理办法》规定在流动性紧张时须对大额赎回征收强制赎回费(对单个投资人超过基金总份额1%的赎回申请征收1%的赎回费)。流动性管理新规沿用了该赎回费条款,但对机构资金占比较高的货币基金设置了更低的触发条件。(作者系天风证券分析师)

【期号:3155】【版面:B03】【作者:孙彬彬 唐笑天】打印本页
 
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