顾鹏 闫丽琼

    2016年中国境内绿色债券市场正式启动并快速发展，成为全球绿色债券市场重要的新增长点。中国境内绿色债券市场在其发展的元年，即实现从零到近2000亿元人民币的快速增长，让世界瞩目。2017年以来，中国境内绿色债券市场继续稳步发展。
    2017年来，中国证监会和中国银行间市场交易商协会相继出台了绿色债券的指导意见和规范指引，我国绿色债券市场的政策监管制度进一步完善。绿色金融标准化工程规划落地，绿色金融改革创新区试点工作正式启动，包括绿色债券在内的绿色金融产品将进一步发展完善，助力我国绿色金融体系的建设。
    2017年上半年，市场已有24个发行主体共计发行了36支绿色债券，累计注册1091.9亿元，发行规模共计696.90亿元。发行主体已经接近2016年全年水平（29个），债项数量占2016年全年水平（49支）的73.5%；发行规模同比增长31.5%；对比2016年下半年发行规模，则环比下降52.1%。
    
绿色金融产品将进一步发展完善 助力我国绿色金融体系的建设

    2015年末以来，中国人民银行、国家发展改革委出台的关于规范绿色债券发展的公告及指引，奠定了我国境内绿色债券市场发展的政策基调，保障了2016年以来境内绿色债券市场的平稳有序和快速发展。进入2017年以来，证监会、中国银行间市场交易商协会等推出了关于绿色公司债的指导意见和绿色债务融资工具的业务指引等政策措施细则，绿色债券配套的监管制度日趋完善。
    2017年6月8日，中国人民银行、银监会、证监会、保监会和国家标准化管理委员会联合发布《金融业标准化体系建设发展规划（2016~2020年）》，其中“绿色金融标准化工程”被列为重点工程，主要包括：构建多层次的绿色金融标准体系，建立绿色金融标准化工作机制，重点研制金融机构绿色信用评级标准，建立和完善绿色金融信息披露标准体系，丰富绿色金融产品标准。
    2017年6月14日，国务院常务会议决定，在浙江、江西、广东、贵州、新疆5省（区）选择部分地方，建设各有侧重、各具特色的绿色金融改革创新试验区，在体制机制上探索可复制可推广的经验。试点主要任务包括：支持金融机构设立绿色金融事业部或绿色支行，鼓励发展绿色信贷，探索建立排污权、水权、用能权等环境权益交易市场，建立绿色产业、项目优先的政府服务通道，建立绿色金融风险防范机制等。包括绿色债券在内的绿色金融产品，将迎来新一轮的政策利好；各类绿色金融产品将进一步发展完善，助力我国绿色金融体系的建设，并最终推动我国绿色经济的发展和生态文明的建设。
    
多种业务类型主体融资需求旺盛 市场参与各方更加多元化

    2017年上半年，境内绿色债券市场受整体债券市场影响，环比2016年下半年发行规模明显下滑，但参与主体数量增多，市场发展稳健。
    2017年上半年，我国境内绿色债券市场已有24个发行主体共计发行了36支绿色债券，累计注册1091.9亿元，发行规模共计696.90亿元。发行主体已经接近2016年全年水平（29个），债项数量占2016年全年水平（49支）的73.5%；发行规模同比增长31.5%。绿色债券市场发行总额的74.04%来自绿色金融债，共计516亿元；非金融企业的绿色债务融资工具、绿色公司债、绿色企业债和绿色熊猫债发行规模合计180.9亿元。
    2017年上半年，相比去年同期仅有7个主体参与发行了9支债项共计530亿元（3个金融主体5支债项、4个非金融主体4支债项），发行规模同比增长31.5%。考虑到2016年上半年为绿色债券发展最初期，若对比2016年下半年发行40支绿色债券共计1455.3亿元，2017年上半年的发行规模则环比下降52.11%。这从一定程度上反映出债券市场的整体走势对绿色债券市场的影响。2017年上半年发行绿色债项数量（36支）、参与主体（24个）与2016年下半年（40支、22个）亦基本相当，各类型主体的参与积极性增强，整体来看，绿色债券市场发展稳健。
    2017年上半年各月均有绿色债券发行，月平均发行额为116.15亿元，低于2016年全年月均165.44亿元，但高于2016年上半年月均88.33亿元的水平。对比2016年市场发展的初期，2017年上半年绿色债券的发行金额、发行数量在各月的分布更为均衡。
    绿色债券发债类型以金融债为主，发行主体仍以商业性银行为主。12家发债金融主体中，中国农业发展银行和国家开发银行为政策性银行，8家主体为商业性银行；此外，值得一提的是，在商业银行、政策性银行发行绿色金融债之后，2017年一季度首次有2家金融租赁公司（河北金租、华融金租）发行了3支绿色金融债，发行主体类型进一步多元化。从发行规模及发行主体数量看，目前绿色金融债仍是绿色债券市场的主体。金融企业通过绿色债券融资并投放于绿色信贷（金融租赁公司投放于符合《绿色债券支持项目目录》要求的对应绿色项目），将承担着探索绿色金融发展的重要角色，也将推动包括绿色债券市场在内的绿色金融领域的全方面发展。
    非金融企业各类发行主体占2017上半年发行主体总数的一半，多种业务类型主体绿色融资需求旺盛。包括绿色债务融资工具、绿色公司债、绿色企业债以及绿色熊猫债在内，共计有12个主体发行了16支债券，共计发行金额180.9亿元，发行主体占总数的一半，多种业务类型主体绿色融资需求旺盛。其中，根据公开披露的项目投向信息，以及对部分非公开发行债券的发行人主营业务下绿色项目的合理预计，上半年的非金融企业绿色债券，主要投向了节能类、污染防治类、资源节约与循环利用类项目和清洁能源类项目。
    有6支非公开发行的绿色债券出现，绿色债券市场参与各方更加多元化。2017年上半年，有3支非公开发行的绿色债务融资工具、2支绿色公司私募债及1支非公开发行绿色熊猫债，合计6支债项共计50亿元，占非金融绿色债项数量的37.5%，占绿色债项总数的16.67%，占非金融绿色债券发行总额的27.64%，占绿色债券发行总额的7.17%。由于绿色债券对于信息披露等方面的具体要求，公开发行方式是目前绿色债券的主要发行方式；非公开发行方式可以作为有效补充，吸引更多符合条件的绿色投资人参与绿色债券市场。

市场利率走高融资成本增加 利差优势已不显著

    选取2017年上半年的30支绿色债券作为研究样本，涉及发行主体21家，债券品种涵盖绿色金融债、绿色债务融资工具、绿色公司债、绿色企业债。绿色债券的发行利率受发行主体评级、债券期限、发行期限等因素影响较大。样本企业中，AAA级主体累计发行380.4亿元，AA+级主体发行78.5亿元，而AA级主体仅发行16亿元。
    从2016年末开始，债券市场利率大幅上升，市场流动性降低，资金面紧张；作为债券市场的一个新产品，绿色债券虽更受关注，但亦不能在价格端独善其身。从不同期限各级别发行主体的绿色债券发行利率与DCM（债券资本市场）估值利率的比较可以发现，2016年体现较为明显的利差优势，在2017年上半年度已不显著。30支样本中有16支债券低于同期同级别主体的DCM利率，但这16支样本券的平均利差优势也仅有14BP。
    初步分析上述情况的原因，主要在于市场利率走高，融资成本增加，市场流动性趋弱，有可观数量的发行人取消或推迟债券直接融资。AAA级主体的融资渠道相对多元，AA+级主体的融资需求相对而言可能更为刚性，在市场成本较高的情况下，成本无法有效控制。AAA级主体16支样本券中，有8支事实上低于DCM估值利率（另有1支持平），显示AAA级主体发行绿债仍有一定优势，总体上看虽然AAA级主体相对更优质，但亦不能规避市场整体带来的成本高企；AA级主体仅4支债项，体量小，样本数也小，因此也不具备太大的实际参考意义。
    
下半年参与主体数量将继续增长 涵盖领域类别将更加多样

    展望2017年下半年，绿色债券将继续受到金融市场和社会舆论等各方面的关注。整体来看，下半年，预计参与主体数量将继续上半年的增长态势，各行业内符合绿色项目要求的企业，均有绿色融资的潜在需求，绿色债券涵盖的领域类别将更加多样。
    由于2016年末以来债券市场整体利率上行，绿色债券亦不能独善其身；绿色债券作为新生金融创新产品，在市场建立之初所受到的特别关注和市场追捧将日趋回归理性，其相对成本优势正在逐渐弱化；债市整体价格上行，也将传导至绿色债券，并一定程度上影响到部分发行人的积极性。
    前期实体经济去杠杆、淘汰落后产能等工作开展，实体经济发展日趋健康有序，有相当规模的实体经济企业仍有结构调整、技术升级以及节能减排等类型项目的融资需求，因而绿色项目类融资需求仍很旺盛，预计涉及《绿色债券支持项目目录》更多不同类型的项目将在市场里涌现。
    此外，随着各地方推进绿色金融改革试点等行动的开展，绿色债券相关的优惠举措将会陆续在各地方政府层面落地，绿色债券的发行预计将会获得更多实质性的支持。
    （作者系中债资信分析师）