卢延纯 赵公正

    随着经济快速发展，我国对国际大宗商品的进出口贸易量逐年上升，国内、国际两个市场的联系日趋紧密，国际市场大宗商品价格波动对我国物价水平和经济发展的影响越来越明显。展望未来，我国对资源性商品的需求将继续保持较快增长，同时国际资本流动的更加便捷、信息传播的全球共享、我国期货市场的日益发达，将导致国际市场价格波动对国内价格的传导影响力进一步增强，我国输入性通胀、通缩的风险也将相应增加。因此，研究并掌握国际市场大宗商品价格对我国PPI和CPI传导效应的新变化，对管理和规范我国期货、现货、外汇市场，对防范和治理通胀、通缩等都具有重要的现实意义。
    
国际大宗商品价格传导：多元、双向、供需共推

    近年来，在经济全球化、贸易自由化和信息资源高度共享的推动下，在我国成为最主要大宗商品进口国并成为全球第二大经济体的背景下，国际大宗商品价格对我国PPI和CPI传导效应呈现出新的特征。
（一）价格传导途径更具多元化1.国际市场对我国商品价格以及PPI、CPI的传导途径在传统贸易的基础上，体现出传导品种多样、期货市场联动、市场预期引导等新特征。国际贸易依然是国内外价格传导的重要渠道，主要是通过我国进口商品传导至国内市场。随着对一些重要商品需求的大幅增长和进口量的大幅提升，如原油、铁矿石、铜、大豆、棉花等，我国对国际市场的依存度越来越高。价格传导也从过去以原油为主的单一品种转化为能源、工业品和农产品价格多品种传导。同时，我国产业结构升级对高新技术产品进口提出了新的需求，价格传导又从过去资源类商品扩大至技术类加工品和产成品。
    2.我国期货市场的发展，为国内外大宗商品价格提供了新的更为便捷的传导渠道，更加加强了国内外价格的联动性。目前我国建立了以上海、郑州、大连为中心的多品种期货交易市场，市场参与主体不断增多，成交金额也屡创新高，其影响程度和影响范围更是超越了商品贸易渠道。
    3.由于全球各类信息资源的高度共享和实时传播，投资者易基于公共信息形成价格的一致预期。期货市场大宗商品价格的波动更多地体现了群体心理预期的波动，并促进了国内外商品价格的相互传导。
    （二）国内外价格相互传导作用增强
    尽管我国是多数大宗商品国际市场价格的被动接受者，但随着我国进口大国地位的提升和国内期货市场的发展完善，部分品种已呈现出国内价格主导国际价格的特征。
    在国际贸易领域，以农产品棉花价格为例，2001年我国加入WTO后，我国棉花进口量大幅增长，2011年棉花进口对外依存度最高达65%，在国际市场棉花贸易中占有重要地位。因此，国内棉花需求对国际棉价产生显著影响。近几年我国实行棉花目标价格改革，国内外棉花价差也通过国际贸易引起国际棉花价格波动。在大宗商品期货市场方面，我国上海期货交易所上海天然橡胶期货通过快速发展，目前在国际市场交易中占比超过90%，国际认可度和权威性不断提高，对全球天然橡胶价格波动产生重要影响。又譬如，我国上海期货交易所铜期货价格与伦敦金属交易所铜期货价格表现出高度的一致性，这是由于金融市场全球化的发展，加之铜期货的高标准化程度和高金融属性，投资者根据价差和持仓等信息进行交易，国内外期货市场表现出较高的联动性，国内外价格相互影响。值得注意的是，尽管期货市场价格不会完全脱离于供求基本面，但是只要资金充裕，极有可能加剧价格波动幅度。
    （三）价格波动从需求推动转向供给端与需求端共同推动
    PPI与CPI指数本质上反映的是价格在市场需求与供给共同作用下的结果。但在过去，我国总体处于一个供给相对过剩的状态，价格变化主要由需求因素主导。由于产能过剩和需求持续低迷，从2012年3月开始，我国PPI同比开始了长达54个月的负增长，同期CRB指数也大幅下降。但是从2015年年底开始，PPI同比降幅缩减，并于2016年9月由负转正，随后PPI同比呈逐步扩大趋势，2017年以来同比增幅维持在5.5%~7.8%区间。
    有别于既往的价格波动以需求推动为主，本轮价格变化由供给与需求共同驱动。一方面，近两年由于世界各国经济持续复苏、市场需求稳步扩大，国际大宗商品价格出现不同程度的大幅上涨，给国内生产资料价格带来输入性的价格上涨压力。另一方面，本轮价格上涨还受到供给端的驱动。2015年11月起，为提高全社会供给体系质量和效率，我国推行供给侧结构性改革，受此影响，PPI逐步回升并表现出结构性上涨的特征，主要是生产资料的价格上涨，如原油、有色金属、黑色金属、化工原料的开采、冶炼和加工行业。值得注意的是，在此阶段CPI与PPI的波动出现了背离。PPI同比从2015年年末-5.9%升至2017年年中5.5%的过程中，同期CPI同比涨幅始终维持在2%左右低位运行。也就是说，PPI生产资料价格的上涨并没有推动生活资料价格的上升。随着改革的推进，企业盈利出现结构性改善，并将带动需求增长。我们预计，由国际大宗商品价格和国内供给侧结构性改革给PPI带来的传导效应必将延展到CPI，CPI或将上行。
    
CRB指数为何对PPI影响更强？

    通过构建VAR模型、脉冲响应和方差分解分析对2000年1月至2017年6月的国际市场大宗商品价格（CRB指数）与PPI、CPI数据分别进行实证检验，得到：（1）CRB指数对我国PPI影响显著，且是单向传导。CRB指数对PPI变动的解释力可达到53%。CRB指数的冲击在第2、3期即可快速传导至PPI，但传导过程中，幅度有明显衰减。PPI相对CRB指数的弹性系数为0.06。（2）CRB指数对CPI也有正向影响，但影响不明显，同样CPI对CRB变动的影响微弱。以上结论主要有两个方面的原因：
    （一）PPI与CPI统计口径不同
    PPI反映的是生产环节工业产品出厂价格总水平，主要构成为生产资料价格，如原油、煤炭、铜、铁矿石等，与以能源、工业金属价格为主构成的CRB指数重合度更高。同时我国又是这些大宗商品重要的进口国、消费国，因此国内外商品价格的联系更为密切。CPI反映的是食品、衣着、交通等居民购买消费品和服务项目的价格，构成上与CRB指数差异较大，其价格波动也主要是由国内因素引起。
    （二）我国PPI与CPI传导路径并不通畅
    一般来说，国家大宗商品价格通过进口影响国内生产资料价格，如果传导通畅，上游产品价格上涨会通过产业链传导，引起下游产品价格上涨。进一步，工人实际工资上涨，又增加了厂商生产成本，物价再度上升。实证结果显示CRB指数对PPI影响显著，但对CPI影响非常弱。我们分析，在国内市场，尽管上游企业面临原材料进口价格上涨带来的成本压力，但是由于工业消费品领域竞争激烈，导致上游企业成本转嫁能力不强，我国PPI与CPI的传导并不通畅。此外，由于我国正处在价格改革的进程中，部分上游产品价格还未完全放开，也削弱了价格之间的传导。

政策建议

    在长期，国际大宗商品价格对国内物价尤其是PPI具有显著影响。因此，今后我国输入性通胀、通缩的风险也在增加。而国际大宗商品价格的剧烈波动不利于我国经济持续健康发展，鉴于此，提出以下政策建议。
（一）积极应对输入性通胀、通缩
    一是要在宏观调控中将保持价格基本稳定置于重要位置。促进进口替代型产业的发展，增强对战略型产品的调控能力，并建立相对完善的储备机制。二是对国际资本流入采取有收有放的管控方式。要加强对直接投资入境后实际用途的监管，尤其是对房地产、期货市场、股票市场的监管。三是加强市场信息发布，合理引导市场预期。注重分析和引导国内外舆情，及时发布有关商品价格的重大政策和信息，引导预期，防止因蓄意炒作影响市场价格稳定。
    （二）提升我国大宗商品价格话语权
    我国主要进口品种依赖国外期货市场作为定价基准，大宗商品价格话语权还很弱，这和我国的进口大国地位是不相称的，提升价格话语权还面临重重考验，任重而道远。一方面，要促进与石油输出国的贸易伙伴关系，破除能源贸易的地域壁垒，加速合作的深度与广度，加大人民币在以上区域、领域的计价、结算。另一方面，应借助区域内大宗商品交易的繁荣，完善国内期货市场。增强我国资源类大宗商品的价格话语权。
    （三）分类施策，规避大宗商品价格波动对我国带来的不利影响
    不同商品的国内外价格传导效应不同，因此针对不同品种，应采取措施应对。如国内成品油价格深受国际油价的影响，应促进市场主体多元化竞争，完善成品油价格形成机制；国内外铜等产品价格相互影响，今后应发挥我国在铜、铁矿石等领域的进口优势，继续做大铜期货交易，争取价格的主导权。此外，要全面建立国家层面的大宗商品战略库存和企业层面的商业缓冲库存机制。
    （作者单位：国家发展改革委价格监测中心）