中国经济导报记者|张洽棠

    继2月5日降准之后，央行近日又发力新的货币政策工具。2月10日，央行发布的《2014年第四季度中国货币政策执行报告》（以下简称《报告》）披露了盘活信贷资产的新工具——信贷资产质押再贷款（以下简称“新工具”）。《报告》称，2014年已在山东、广东两省开展这类质押的试点，认为已形成可复制可推广的经验，今年将继续推广。
    相关受访专家表示，“新工具”为银行提供了一条信贷资产质押的方便渠道，和众多结构性货币政策工具一起，目的是填补基础货币的缺口，在某种程度上也是为了应对通缩风险。

“新工具”是便利渠道 可增流动性 

    “新工具”其实并不是刚刚提出来的，央行2014年已在山东、广东两省开展过试点，内容包括将经人民银行内部评级的金融机构优质信贷资产，纳入央行合格抵押品范围，完善中央银行抵押品管理框架。到目前为止，已建立起信贷资产质押再贷款的基本制度、操作规程和央行内部评级数据库，并开展了信贷资产质押再贷款操作。对于两地试点的结果，央行的结论是已形成可复制可推广的经验，今年将继续推广。
    中国银行国际金融研究所副所长宗良向中国经济导报记者表示，从本质上看，“新工具”为银行提供了一条信贷资产质押的方便渠道，从最终效果而言将增加了市场的流动性。
    央行在过去也会采取质押的方式释放基础货币，如中期借贷便利（MLF）和常备借贷便利（SLF），但质押品多为国债、央行票据、政策性金融债、高等级信用债等，在山东和广东两地的试点，是央行首次将信贷资产纳入合格抵押品范围。
    相关专家表示，“新工具”使得商业银行可以将优质的存量信贷资产质押给央行，获得央行的再贷款，从而达到盘活存量信贷资产的效果，而以前银行如果想要盘活信贷资产，只能通过资产证券化的途径。之所以先将优质信贷资产纳入再贷款抵押品框架，一方面是为了解决中小金融机构抵押品不足的问题，另一方面也是为了保障央行债权的安全。
    “新工具”与SLF、PSL等结构性货币工具将共同使用。2月11日，央行表示在前期（2014年1月）10省（市）分支机构试行SLF（常设借贷便利）操作形成可复制经验的基础上，央行决定在全国推广分支机构SLF，而此前也曾通过抵押补充贷款（PSL）工具，为开发性金融支持棚户区改造提供了1万亿元资金。
    在诸种结构性货币政策工具中，华创证券宏观经济研究主管钟正生表示，PSL和“新工具”在本质上是一样的，因此，PSL向商业银行全面拓展，抵押品进一步扩容应该都是可以期待的事情，而在引入了质押物和抵押物后，再贷款风险降低，商业银行获得资金成本降低，支农负债成本也将降低，将更有动力向农村地区和农户发放利率更为优惠的贷款。

创新工具齐上阵 为填补基础货币缺口

    为何央行从去年开始，大量创新货币政策工具？宗良表示，由于外汇占款的趋势减少，央行必须填补这个缺口，一种方式是降准，将过高的存量流动性释放一部分出来，另一种是开辟新的渠道来注入流动性，即结构性货币工具的使用，目前情况是两者并用，创新工具齐上阵。
    2014年基础货币供给渠道发生了变化，中央银行货币政策工具（包括公开市场操作、再贷款再贴现和其他流动性支持工具）取代外汇占款，成为基础货币供给的主渠道，前者供给基础货币约2万亿元，同比多增2.1万亿元；而后者供给基础货币约6400亿元，同比少增2.1万亿元。
    结构性货币政策工具的体量已经很大了，以2014年MLF为例，央行累计开展MLF操作1.14万亿元，年末余额为6445亿元，期限均为3个月，利率为3.5%。
    央行对MLF的评价为，在外汇占款渠道投放基础货币出现阶段性放缓的情况下，MLF起到了主动补充的作用，有利于引导货币信贷和社会融资稳定增长，为稳增长和调结构营造中性适度的货币金融环境。
    对于结构性货币政策的作用，钟正生表示，2014年下半年以来，在经济增长动能日趋孱弱，城投和地产融资需求逐渐走低，央行对高杠杆率的担忧有所弱化，但央行对软预算约束主体以及产能过剩领域继续加杠杆的担心一直并未消褪。
    不止是通过结构性货币工具填补外汇占款的缺口，2月5日央行的降准也有类似的目的，国务院发展研究中心副巡视员张立群向中国经济导报记者表示，美国结束宽松货币政策后，对于中国而言，是外汇资金的流出形成的中国外汇占款开始下降，因此通过调节存款准备金率来实现松紧适度的货币政策的调控目标，是十分必要和及时的。

稳健偏宽松为抗通缩风险

    对比三季度的报告，本次报告在对下一阶段政策主要思路的描述中，取消了“坚持总量稳定、结构优化的取向，既保持定力又主动作为”的提法，而改为“继续实施稳健的货币政策，更加注重松紧适度，适时适度预调微调”。
    海通证券首席宏观分析师姜超表示，这是四季度报告的最大亮点，不再讲“定力”，也为后期宽松政策的执行留下更多空间。货币政策对供给因素导致的冲击效果有限，但应主要针对需求变化做出反应，如果由于需求基本面变化导致油价发生趋势性变动，或者油价变动显著改变通胀预期并传导至核心通胀率，则宏观政策应做出相应调整。
    从CPI与PPI的变化中，也可以感受到通缩的压力。2014年的CPI在11月降息后进一步下滑，今年1月CPI同比增速已经跌破1%，仅为0.8%，创逾5年新低。针对物价下行压力，央行强调，将关注油价下行对国内通胀率的冲击，必要时采取措施应对。
    国务院国资委研究中心研究员胡迟向中国经济导报记者表示，从经济运行规律看，通胀水平是与经济增长正相关的。因此，总的来看，新常态下，“低通胀”将与中高增速相伴而行，两者都是新常态下经济运行的主要特征。
    通缩是不太远的“远虑”，却未必是那么近的“近忧”，钟正生表示，2012年3月以来，我国CPI与PPI已经连续35个月出现一正一负的偏离，这预示着中国通缩风险正在不断加大。
    本轮通缩预期风险固然有经济周期下行的影响，但国际大宗商品价格低迷持续的冲击也难辞其咎，同时还有经济结构转型、加快推进去产能的影响。钟正生表示，如果从结构转型的视角来看，CPI与PPI的背离难在短期内显著改善或逆转。而赋予结构转型更多权重，寄予去产能进程更多期翼的央行，对通胀下行的容忍程度自然会比市场更高一些。
    《报告》显示出了央行的货币政策取向，即宏观总量政策要把握好取向和力度，要在基础条件出现较大变化时适时适度调整，防止经济出现惯性下滑，同时也要注意防止过度“放水”，固化结构扭曲、推升债务和杠杆水平。钟正生表示，面对结构性的产能过剩和金融资源错配，央行更愿意保持货币政策的偏中性和融资规模的适度扩张，从某种意义上而言，是稳健偏宽松的取向。
    尽管过去驱动中国经济增长的三个引擎，出口、房地产和地方政府主导的基建投资正在趋弱，货币宽松不一定能刺激增量经济，但出于存量风险防范考虑，货币宽松仍将延续，民生证券首席宏观研究员管清友表示，即使货币宽松无法作用于实体，但仍会以资产价格的形式表现出来。
    当货币流入股市时，可以降低企业资产负债率，而当货币流入房地产时，可以通过抵押品价值上升缓释信用风险和银行资产质量压力。此外，信用风险暴露会提高金融机构对货币的需求。如果货币市场供求关系能够实现平衡，那么非货币市场也就能实现均衡。从这个角度看，货币宽松在防止经济因“债务——通货紧缩”相互作用、相互增强而陷入衰退这一点上有积极作用。
    未来货币政策会根据经济走向灵活地做出选择，尤其在通缩风险的情况下，宗良强调，货币政策应该更加积极主动，在结构调整方面发挥自己的作用，当然，财政政策应该在这方便发挥更大的作用。