中国经济导报记者|张守营 吕昱江

    12月9日，国务院常务会议审议通过了拟提请全国人大常委会审议的《关于授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用〈中华人民共和国证券法〉有关规定的决定（草案）》。这意味着股票发行注册制改革又向前迈进了一步。
    对于注册制改革，一直有这样一种观点，认为注册制一旦实施之后，现有上市公司的“壳”资源价值会打折扣，借“壳”捷径的优势将不复存在，其可能导致国家所鼓励和支持的上市公司并购重组难再现热潮。不过，在中国经济导报记者采访中，许多专家学者对此并不认同。并购重组支撑经济转型
    中国社会科学院经济研究所副所长张平对中国经济导报记者谈到，当前新技术革命对我国经济产生了全方位的影响，而这种影响也显著体现在上市公司和资本市场上。一方面，我国传统产业正面临转型与升级的机遇与困难，很多上市公司生存举步维艰，传统产业的局部财务、经营风险可能对整体金融和经济产生连锁的负面效应；另一方面，新兴行业迎来了井喷式的发展，电商、生物医药等成长性行业在资本市场上表现不俗。“而在这样的背景下，转型的思路之一就是通过兼并重组等资本运作方式，使传统业务在互联网思维等新思维模式下提质增效，促进新业务开辟和组织管理模式转变，以促使企业竞争力大幅提升。”
    最新的统计数据显示，尽管受到A股市场巨幅波动的影响，并购重组市场却依然火爆，上市公司的并购重组更是异常活跃。今年1~10月，上市公司参与的并购交易金额已达1.57万亿元，预计全年将超过2万亿元。
    对于并购重组的火爆，中国证监会上市公司监管部主任欧阳泽华分析称，“从结构上看，面向同行业上下游产业整合的兼并重组在大幅增加，创新型中小型企业并购快速发展”。
    而张平则认为，并购带来的产业中观层面的整合和升级，使得全社会的全要素生产率（TFP）上升，正有力地支撑着新常态下中国的经济转型得以成功跨越“中等收入陷阱”。注册制不意味“最后的疯狂”
    在并购重组潮中，多数拟上市企业选择了两种并购重组策略：或是被上市公司收购，或是通过上市公司借“壳”上市，这两种策略使得诸多没法通过正常途径上市的企业成功实现“资本梦想”。
    但是，随着股票发行注册制改革步伐的不断加快，也有不少人对于并购重组的未来趋势充满担忧。在他们看来，注册制的实施让IPO变得更容易，这就有可能带来并购重组和借壳双方的分歧拉大：一方面，收购方尽量希望能用最低的成本收购；另一方面，由于IPO加快，被收购方通过IPO上市的概率增加，又不愿意低价出让，甚至寻找各种理由让并购重组夭折。“总之，随着注册制实施，未来并购、借壳等资产重组失败的概率可能会明显上升。”
    不过，相反的观点同样得到了许多人的支持。像张平就认为，有了注册制以后，一方面，标的越来越多，二级市场可以直接举牌；另一方面，股权比例越来越集中，二级市场的举牌也会更加有利。此外，有些公司由于之前有可能被严重低估，转而会有较大的被并购的价值。“所以注册制的推出，或许才真正意味着，并购重组的‘黄金时代’到来。”
    浦发银行投行部副总经理杨静则谈到，并购交易的出现是整个产业发展的规律，是产业区域分布、技术结构、企业发展程度等多种因素共同影响决定的。注册制的推出不但不会削弱并购交易，反而会更加活跃并购交易市场，因为有更多的并购标的、更多的融资来源，这些都会助推并购交易。
    政策利好让并购重组或将更加活跃
    值得注意的是，今年，在上市公司的并购重组上，不仅规模较2014年出现了大幅增长，其审核流程也在显著加快。来自Wind的统计数据显示，2015年以来，上市公司并购重组审核公司达到了313家次，其中有296家次获得通过，占比为94.57%。
    这样的变化，得益于我国不断改革发展的政策“利好”。例如，在今年8月底，证监会、财政部、国资委和银监会等四部委就联合发布了《关于鼓励上市公司兼并重组、现金分红及回购股份的通知》，提出在并购重组监管中进一步简政放权，扩大并购重组
    理论上看，股票发行审核制度通常包括审批制、核准制和注册制三种。其各自的定义为：
    ——审批制，是指一国在股票市场的发展初期，为了维护上市公司的稳定和平衡复杂的社会经济关系，采用行政计划的办法分配股票发行的指标和额度，由地方或行业主管部门根据指标推荐企业发行股票的一种发行制度。如果取得了指标和额度，就等于取得了保荐，股票发行仅仅是形式。因此，行政审批制下公司发行股票的竞争焦点主要是争夺股票发行指标和额度。
    ——核准制，是指在证券发行人申请发行证券时，不仅要符合《公司法》和《证券法》规定的条件，公开披露所有与发行证券有关的信息，而且要求发行人将发行申请报送监管部门，由证券监管部门进行实质性审核，并有权根据国家政策否决不符合实质条件的证券发行申请。
    ——注册制，是指证券发行申请人依法将与证券发行有关的一切信息和资料公开，制成法律文件送交证券主管机构审查，主管机构只负责审查发行申请人提供的信息和资料是否履行了信息披露义务的一种制度。注册制是在市场化程度较高的成熟股票市场被普遍采用。
    注册制最重要的特征是：在注册制下证券发行审核机构只对注册文件进行形式审查，不进行实质判断。证券发行注册的目的是向投资者提供据以判断证券实质要件的形式资料，以便作出投资决定。
    由此可见，我国实行注册制改革的核心要点在于：以信息披露为中心，淡化证监会行政审批职能，强化市场监管职能，强化发行人的信息披露责任，强化中介机构的责任。
什么是注册制？取消行政审批的范围，简化审批程序，通过批量安排上重组委会议，提高审核效率。而到了11月6日，证监会进一步优化了审核流程以提高审核效率，上市公司的并购重组效率正在明显提高。
    今年以来，国家相关部门还相继出台各项举措鼓励增发并购，以此作为传统产业转型和经济业态向更高级转变的重要抓手。特别是从实践来看，并购重组既具有消化产能过剩、实现经济转型的作用，还有降低金融市场风险的功能。“因而，我预计，未来并购重组将会更加活跃。”张平说。
    中央财经大学财政学院白彦锋教授在接受中国经济导报记者采访时指出，如果企业并购中采用债务融资或可转债等融资方式，可以通过减少税收支出、增加企业净利润来产生财务协同效应。
    张平还指出，一些传统产业上市公司通过并购新兴行业企业，多元化降低企业经营风险，增强了企业在发展变化环境中应变能力和抵御风险能力，从而降低了偿债风险和实体经济的系统性风险。另外，“利率市场化深入推进、海内外金融资本参与和各项金融工具降低了上市公司并购标的选择难度和融资成本，也为开展多元化并购业务提供了广阔的空间。”
注册制改革大
事记小资料·————————注册制将推动我国资本市场走向成熟
    早在2013年，证监会发布的《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》中就明确提出，要逐步推进股票发行从核准制向注册制过渡。如今，这一改革进程正不断加速。但值得注意的是，伴随着注册制改革的深化，将对许多方面产生影响，尤其是对发行人、中介机构提出了更高的要求。具体来看：
    ——注册制改革对市场的影响
    首先，注册制有利于资本市场向成熟化逐步推进，发挥市场在产业的转型、升级、创新中的资源配置作用，引导社会资本向中小微创新型企业转移，解决中小微型企业融资难问题，助力产业升级创新。
    其次，从审批制到核准制，再转向注册制，监管机构将只负责申报材料的真实性，不做价值判断，从而促进政府职能转变，有利于资本市场服务机构的完善。
    第三，由企业决定上市时间，意味在行情好的时候，上市企业多，在行情低迷的时候，或许没有上市企业，这样有利于熨平市场非理性的波动。
    第四，有利于吸引存量和增量资金进入资本市场。
    第五，监管层简化审批流程，给一级市场“去行政化”，减少政府过度干预，有利于股价价值回归。
    ——注册制改革对发行人的影响
    强化市场的“优胜劣汰”功能。让那些暂时无资产支持、创业初期亏损但有成长潜力的好公司获得更强的融资能力，“巧妇难为无米之炊”的困境将会改善；而那些经营不佳的企业将面临摘牌退市的危险。
    发行价格、发行时机由发行人和中介机构根据市场情况决定。但由于IPO变得更容易，估计发行价格和市盈率会大幅下降。
    企业违规成本大大增加。《证券法》修订草案将欺诈发行处罚标准大幅提高。如果发行人在招股说明书中“隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容”，尚未发行证券的，处以100万元以上1000万元以下的罚款，而现行处罚最高标准只有60万元；已经发行证券的，处以非法所募资金金额2%以上10%以下的罚款，现行最高标准为5%。
——注册制对中介机构的影响首先，由于准入门槛降低、上市时间缩短，拟通过资本市场上市融资的公司会大幅增加，预计券商投行和会计师的业务会骤增。
    其次，在注册制下，监管部门只对信息披露进行合规性、齐备性审核，中介机构在确保信息真实准确方面要担负更大责任和风险。
    最后，新的证券法修订草案也增加了监管方式，提高了处罚额度，明确了中介机构的赔偿责任，大大增加了中介机构的违规成本。（摘自致同会计师事务所网站）

注册制改革大事记

1999年

    《证券法》正式实施。

2001年

    A股市场的新股发行开始实施核准制。

2013年11月

    注册制被写入中央文件，我】国市场发行体制将逐步由核准制过渡到
注册制。
    《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》提出要积极稳妥推进股票发行注册制改革。

2015年3月5日

    国务院总理李克强在《政府工作报告》中指出，加强多层次资本市场体系建设，实施股票发行注册制改革。这是中央文件中首次对注册制使用"实施"一词。由此可见，国家对于注册制改革的决心。

2015年12月9日

    国务院会议通过《关于授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用〈中华人民共和国证券法〉有关规定的决定（草案）》。草案明确，在决定施行之日起两年内，授权对拟在上海证券交易所、深圳证券交易所上市交易的股票公开发行实行注册制度。待全国人大常委会授权后，有关部门将制定相关规则，在公开征求意见后实施，切实保护投资者合法权益。12月11日，证监会新闻发言人邓舸表示，注册制的具体实施时间取决于相关制度安排和文件制定等各项准备工作的进展情况。目前，各项准备工作正在有序推进。